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货币政策迎新结构 “温和”去杠杆仍将是主基调
2017-04-01 09:23:00

当楼市禁令正在如火如荼地开展的时候,关于是否进入新一轮货币紧缩的讨论也在逐步升级。

不久前,央行研究局局长徐忠关于货币政策的一篇论文引起了市场关注。而结合央行近期的市场操作,央行货币政策的新雏形似乎已逐渐浮出水面:调控框架正由数量型向价格型转变,市场关注的指标也逐渐由M2向政策利率转变。

在许多分析人士看来,货币政策从数量型迈向价格型,这更多地意味着建立起公开、透明、稳健的货币机制,而以数量型为代表的传统计划型货币体制或将成为过去。

而就目前来看,维持中性的货币政策依然是市场主流,尽管限贷政策不断推出,但利率政策仍将继续维持,继续“温和”去杠杆已是主基调。

数量型向价格型转变

央行研究局局长徐忠的一篇工作论文将我国货币政策未来的新目标勾勒了出来,即以稳定价格为主,从数量型向价格型转变。

一般而言,一国货币政策框架包括最终目标、中间目标和政策工具三部分。其中,最终目标如GDP增长、CPI等,而中间目标则是为了实现最终目标而选择作为调节的对象,比如M2、利率,其中,M2属于数量型目标,而利率则是价格型目标。

《中国产经新闻》记者通过采访业内人士了解到,在数量型货币政策框架之下,央行通过调整存款准备金率等手段调整M2的供应,从而使GDP增速等达到预期目标。

然而,近年来M2与GDP的关系似乎难以再保持从前的状态了。资料显示,2015年M2增速为13.3%,相比2014年上升1.1个百分点,但是经济增速却下降0.2个百分点。

实际上,年初以来央行频繁的动作也在逐步印证着这一转变。方正证券首席经济学家任泽平表示,今年以来,央行已经两次上调公开市场利率,而且均是在美联储加息后跟随。因此,其认为新货币政策框架下的加息周期已经启动。

对此,交行首席经济学家连平在接受《21世纪经济报道》记者采访时也指出:“目前央行货币政策调控框架由数量型调控向价格型转变,主要体现为货币政策框架和工具体系的调整和完善。当存款利率上限彻底放开后,利率市场化进入深化推进阶段,‘利率走廊’机制也需要相应建立起来。”

从国际经验上看,随着利率市场化逐步推进,多数央行建立了能有效引导和调控市场利率的政策操作框架。其核心是通过宣布和调节政策利率和利率走廊,并运用货币政策工具使市场利率围绕政策利率变化。当经济有通胀风险时,央行可以调高政策利率,在市场上收紧流动性,进而推动整体利率水平上升,抑制需求扩张。反之,则可做反向操作。

货币政策迎来真正市场化

实际上,货币政策从数量型迈向价格型,更大的意义在于货币政策在市场化上迈开了步。

江山金控市场发展部经理李建军在接受《中国产经新闻》记者采访时表示:“数量调节是以货币数量调节为主要方式,以M2为调节目标,这也就意味着数量型是有点非市场化、计划性的。而价格型是通过调节资金的价格来调节市场供需,是更遵循市场规律的方式。”

与此同时,民生证券宏观研究院研究员朱振鑫在接受《中国产经新闻》记者采访时指出:“从货币政策目标来看,稳定价格就意味着看CPI、PPI等价格来影响政策利率,实际上货币政策价格型其实就是调整利率水平,原来以数量调控为主的阶段,刺激经济的方式就是多放钱,而现在的方式就是通过政策把利率降下来从而让市场去发挥作用。”

“具体来说,价格型是指在钱的总量不变的前提下,利用逆回购、MLF等调整,相当于市场上和央行借款价格变化,从而改变交易成本,以此来影响利率问题。”朱振鑫说。

在李建军看来,进行价格型货币政策的背后,正是价格改革至今,金融要素市场化的必然结果。“之前国内的经济结构较为简单,央行通过控制窗口指导等方式就可以控制M2,但现在金融结构变得更加丰富,M2渠道也更为丰富,因此数量型货币政策逐步就失效了,货币政策有效性受到挑战,现在调整资金价格,让金融体系平稳运行,目标就更容易实现。”李建军说。

“目前我们的利率传导机制出了问题,央行调节之后可能传导到银行间市场,但银行间市场很难传导到企业,银行间市场是个短期利率,但银行对企业的中长期利率缺乏价格指导,因此,银行本身对企业来说并不是按照央行给出的价格给企业定价,中间会是断掉的价格。”李建军说。

对此,有业内人士指出,在货币政策调控工具由数量型调控向价格型调控转变的过程中,利率走廊模式亟待被建立。

所谓利率走廊,实际上就是央行通过调控和设定利率操作区间,来稳定金融市场利率的调控方法。

华融证券首席经济学家伍戈在接受媒体采访时就表示,“现在还不具备建立真正意义上的利率走廊的条件,但在不断尝试探索中。利率走廊的建立取决于融资主体是否对价格敏感。”

中性政策保持温和去杠杆

在利率传导机制还未完全建立之前,当下的货币政策会否随着楼市调控而进入新一轮紧缩状态?

朱振鑫认为,“货币政策在四月底之前基本是维持现状,如果楼市继续上涨的话,无非就是进一步限贷,利率调控的可能性不大,以稳为主。”

与此同时,李建军也指出,现在货币政策是中性的,相对于货币宽松来说,这本身就是一种“温和”去杠杆。

兴业证券宏观分析师王涵称,本轮货币调控呈现两个特点:一是创新性地使用调整资金期限结构的方法,这本身也与商业银行更加依赖央行以及商业银行对短期资金更加敏感有关;二是工具箱更为丰富。例如,在应对春节流动性冲击时,央行采取临时流动性便利这一新工具,其与降准不同之处在于有时间限制,与逆回购不同之处在于不需要抵押品。可以看出,今年春节期间的流动性投放采取了偏谨慎的方式。

实际上,当前对于会否进入加息周期,各方都持否定态度,在当前的宏观背景下,加息或许要承受更大的压力。

民生宏观分析报告指出,在人民币贬值压力+内部资产泡沫持续+实体收益率下降的逻辑未改背景下,货币宽松也再难现,整体利率抬升成必然,区别只是长短端抬升的幅度不同而已。

对此,民生证券研究院固定收益组负责人李奇霖指出,对于当前脆弱和尚未真正恢复的经济而言,真正加息的压力太大,波及面太广,一旦控制不住,那原本有所恢复的实体经济怕是要重重地摔下来。

与此同时,李建军认为,如果当前进行货币紧缩,那么资金面就会断裂,企业的持续发展将受到影响。“货币政策的核心目的是促进经济增长,稳定就业,去杠杆只是手段,所以政策要有可持续性。”

中国产经新闻 杨泥娃报道